Stephen Buschbom de TreppWire partage ses perspectives en matière d'immobilier commercial et les indicateurs clés qu'il surveille pour 2025

Inconnues et opportunités pour 2025

Le co-animateur du podcast TreppWire, le Dr Stephen Buschbom, a rejoint une édition récente du podcast CRE Exchange du groupe Altus pour discuter des signaux clés qu’il a observés sur le marché de l’immobilier commercial au cours de l’année écoulée et de ce qu’il voit pour 2025.

Lors de son passage dans le podcast il y a un an, Buschbom a donné un aperçu des tendances du marché de la dette et de l’environnement macroéconomique général, ainsi que des attentes pour 2024. Cette analyse comprenait des prévisions précises sur la manière dont la géopolitique se répercuterait sur le marché, sur la liquidité de l’immobilier commercial qui serait limitée mais s’améliorerait, et sur des prévisions précises concernant l’assurance qui deviendrait un facteur plus important et sur la hausse des taux de défaillance dans l’espace titrisé. Alors, quels sont les grands thèmes que Buschbom voit pour 2025 ?

« L’avenir de cette année est incertain », déclare Buschbom. Plusieurs facteurs pourraient modifier l’économie et les conditions du marché immobilier commercial. On pourrait facilement dresser un tableau dans lequel les mandats exécutifs et les réformes fiscales pourraient ouvrir la voie à une croissance économique très forte et à un resserrement continu des spreads. À l’inverse, il existe un autre scénario dans lequel les tarifs douaniers pourraient raviver les craintes d’inflation, déclenchant une liquidation des obligations, un élargissement des spreads et une croissance plus faible.

Les résultats pourraient être très divers cette année, d’après une analyse de scénarios, ce qui rend la situation particulièrement intéressante pour les investisseurs. « Chaque fois que l’on observe une divergence d’opinion aussi importante, c’est à ce moment-là que l’opportunité se présente », déclare Buschbom. « C’est peut-être le terme sur lequel nous pouvons nous appuyer cette année pour 2025 : opportunité. »

Les échéances de la dette restent au premier plan

L’un des principaux sujets de l’année dernière a été les défauts de paiement et le mur des échéances qui se profile, et des difficultés persistantes se profilent à l’horizon pour les échéances de prêts en 2025, 2026 et 2027. « Ce qui sera plus important à surveiller à l’avenir, ce sera la performance de certains de ces prêts modifiés », note Buschbom.

Si l’on considère le marché sous un angle différent, en comparant les défauts de paiement à l’échéance et les défauts de paiement à terme, on constate que les défauts de paiement à l’échéance représentent environ les trois quarts des prêts en souffrance depuis plus de 60 jours, y compris les prêts à terme échus non performants. « Ce que je souhaite voir à l’avenir, ce sont ces prêts qui ont été modifiés pour une prolongation allant d’un à quatre ans. Est-ce que nous allons commencer à les voir refinancer et rembourser ? », demande Buschbom.

À titre d’exemple, un prêt de la SASB est arrivé à échéance en octobre, avec deux ans d’options de prolongation restantes. L’emprunteur était très déterminé à refinancer le prêt et à ne pas exercer l’option de prolongation. « C’est très intéressant et cela fait partie intégrante de cette discussion sur la question de savoir dans quelle mesure l’environnement actuel est propice ou attrayant pour mettre fin à votre dette ? », déclare Buschbom. Si le discours « plus haut pour plus longtemps » doit rester le thème des deux prochaines années, il n’y a pas grand intérêt à pouvoir extraire 20 ou 30 points de base supplémentaires du taux à 10 ans. « Je serai très attentif aux tendances modifiées de refinancement en 2025, signe, je l’espère, d’un dégel des marchés du crédit, et aussi à la confiance que les emprunteurs commencent à ressentir quant à l’avenir », dit-il.

Retour sur les panneaux de signalisation de 2024

En 2024, le rendement des bons du Trésor à 10 ans a augmenté de 60 points de base, les spreads de crédit ont atteint des niveaux historiquement bas, le marché boursier au sens large a rapporté environ 25 % tandis que les REIT ont rapporté environ 5 %. Les émissions d'obligations d'entreprises ont augmenté et les émissions d'obligations à haut rendement en particulier ont augmenté d'environ 65 %. Les émissions de CMBS ont également augmenté, principalement sous l'effet des émissions de gros prêts à actif unique et à emprunteur unique (SASB).

Les prix étaient favorables à l’émission de CMBS en 2024, dépassant les 100 milliards de dollars. « C’était formidable à voir, mais nous sommes toujours en déficit net sur ce segment », déclare Buschbom. En d’autres termes, davantage de prêts sont émis par rapport aux nouveaux prêts émis et titrisés.

En outre, les transactions SASB ont représenté la part du lion des émissions, soit près de 71 milliards de dollars. Ce volume est important par rapport aux quelque 20 milliards de dollars de 2023, tout en restant inférieur au précédent record de 81 milliards de dollars en 2021, selon Trepp. « En raison de la flexibilité dont vous disposez dans la structuration des transactions et, surtout, du fait que vous pouvez obtenir une dette à taux variable qui vous offre une flexibilité de remboursement anticipé, ce type de produit s'est avéré très efficace pour la structuration », note Buschbom.

Un autre signe que le marché immobilier commercial a repris pied et confiance est l’amélioration de la situation dans certaines des MSA qui étaient considérées comme à la traîne au cours des deux dernières années. Washington, D.C. et San Francisco en particulier sont deux villes qui ont connu des difficultés très médiatisées mais qui semblent avoir pris un tournant positif au cours des 12 à 16 derniers mois.

« Pour Washington, D.C., je ne sais pas si nous y sommes déjà. Peut-être que 2025 sera l’année où nous commencerons à y voir plus clair, ce qui ne surprendra personne, car avec le changement d’administration, il y aura beaucoup d’intérêt cette année », déclare Buschbom.

« Je suis d’accord avec le fait que Washington sera très intéressant en raison de plusieurs forces concurrentes », ajoute Omar Eltorai, directeur de la recherche du groupe Altus aux États-Unis. Certaines des politiques de retour au bureau ont un réel impact. En même temps, le gouvernement fédéral est très présent sur le marché des bureaux de Washington, directement et indirectement par l’intermédiaire d’entreprises liées au gouvernement, comme des entrepreneurs, des lobbyistes et des avocats. Si le gouvernement commence à supprimer des emplois fédéraux, voire à vendre des actifs de bureaux, cela pourrait avoir un impact réel sur l’offre et la valeur des propriétés sur ce marché, note Eltorai.

Indicateurs clés à surveiller en 2025

L’un des indicateurs clés que Trepp a surveillé de près en 2023, 2024 et 2025 est le taux de remboursement des prêts. En prenant l’exemple des bureaux comme exemple de l’évolution du marché, en décembre 2022, les échéances modélisées à un an pour 2023 prévoyaient qu’environ 20 % des prêts de bureaux prévus pour cette année-là finiraient par être en souffrance, ce qui signifie qu’ils ne seraient pas remboursés ou ne bénéficieraient pas d’une prolongation modifiée. En 2023, les modèles pour 2024 ont légèrement augmenté pour atteindre 22 %.

Le commerce de détail est un autre secteur qui continue de faire face à une part importante de prêts en souffrance. En considérant les mêmes échéances modélisées à un an, le taux de défaut de paiement des échéances du commerce de détail est passé de 11 % en 2023 à 19 % en 2024. Cela indique qu’il n’y a pas de véritable résolution, déclare Buschbom. « Ce que je vais donc rechercher en 2025, c’est une éventuelle baisse de ces taux de défaut de paiement des échéances », dit-il.

Un autre chiffre important à surveiller au cours de l’année à venir sera l’émission de CMBS, et l’une des prévisions de Buschbom pour 2025 est qu’il y aura une émission positive dans le secteur des CMBS. Deuxièmement, le taux de défaillance des bureaux passera de 11 % au début de 2025 à environ 13 % d’ici le milieu de l’année. Selon les conditions du marché, ce chiffre pourrait grimper à 15 %. « Je prévois que nous atteindrons un niveau de 15 % pour la défaillance des bureaux en 2025, et ce sera notre point d’inflexion, car l’émission va combler ce dénominateur, et nous aurons des solutions qui sortiront du numérateur », dit-il.

Bien qu’il y ait lieu d’être optimiste, les investisseurs doivent également reconnaître les risques potentiels de baisse pour l’année à venir, notamment les rendements obligataires et le coût de la dette qui pourraient augmenter si l’inflation repart. Du côté positif, Buschbom est impatient de voir comment l’IA continue de se développer. La productivité a tendance à être une mesure qui évolue très lentement, mais il est inévitable que les gains d’efficacité commencent à se concrétiser. « Je pense que nous pouvons tous être d’accord sur le fait que l’IA est fantastique – elle change la donne et la vie », dit-il. « Donc, ce que j’aimerais voir dominer en 2025, c’est une réelle adoption et des gains de productivité mesurables grâce à l’adoption de l’IA. »

Vous souhaitez être informé de nos nouveaux contenus, articles et événements CRE pertinents ?