Flux de trésorerie actualisés (DCF) en immobilier

Le flux de trésorerie actualisé (DCF) constitue le fondement de la valorisation dans le secteur de l’immobilier commercial. Bien que d'autres méthodes telles que la capitalisation des revenus et l'analyse du prix au pied carré soient utiles, le DCF est de loin la méthode d'évaluation la plus robuste dont disposent les professionnels de l'immobilier.

En raison de cette robustesse, le modèle DCF peut être complexe, intégrant des informations au niveau de la propriété, de la macroéconomie et du marché immobilier, ainsi que des préférences spécifiques à l'investisseur effectuant l'analyse. D'autres articles de la série Insights abordent bon nombre de ces sujets.

Bien qu'un examen approfondi de chacun des composants d'un DCF dépasse le cadre de cet article, nous passerons en revue le processus à un niveau élevé pour illustrer les parties du processus qu'un analyste doit prendre en compte.

Quels sont les principaux composants du modèle DCF

Ci-dessous, nous discutons des principaux composants utilisés dans la construction d'un modèle DCF approprié. Il est impératif que chacune des composantes suivantes soit incluse dans l’analyse d’évaluation afin de tenir compte de toutes les circonstances qui affecteront le rendement financier à long terme de la propriété.

Performances immobilières

Les projections de revenus et de dépenses pour l’avenir doivent être basées à la fois sur les opérations actuelles et sur l’opinion des analystes quant au potentiel de la propriété à générer des revenus dans le futur.

Les baux actuels doivent être soigneusement examinés pour déterminer comment les revenus générés par les locataires actuels se prolongeront dans le futur. Ensuite, des hypothèses doivent être formulées, largement basées sur les fondamentaux du marché (examinés ci-dessous) ainsi que sur la stratégie de propriété de la propriété, quant à la manière et à quel niveau les revenus seront générés à l'avenir.

Les dépenses doivent également être analysées avec soin, en accordant une attention particulière aux dépenses en capital importantes qui seront nécessaires pour remplacer ou maintenir la qualité de la propriété. Par exemple, il est peu probable que les flux de trésorerie nets (soustraits du bénéfice net d’exploitation (NOI) après service de la dette et dépenses en capital) restent inchangés à l’avenir si des remplacements d’équipements ou des réparations majeures sont nécessaires pour la propriété.

Fondamentaux du marché

Comme mentionné dans la section précédente, les projections futures des revenus et des dépenses doivent être établies sur la base des tendances du marché immobilier et des conditions économiques générales. À titre d’illustration, nous aborderons certains des fondamentaux du marché qui sont utiles pour se faire une idée des conditions futures.

Tarifs de location

Le loyer qu’un locataire est prêt à payer dépend largement du « taux du marché » en vigueur.

Mais ce taux évolue avec le temps en raison de plusieurs facteurs. Lors de la projection des revenus futurs d’une propriété, les tendances des taux de location sur le marché et le sous-marché doivent être examinées attentivement pour estimer la direction et l’élan que ces taux sont susceptibles de prendre.

Sur les marchés où le taux de location a tendance à baisser, les analystes pourraient souhaiter réduire les revenus projetés générés par les futurs baux qui pourraient être signés à des taux inférieurs à ceux des baux existants et en cours.

Par exemple, le graphique ci-dessous montre une tendance à la baisse des taux de location au fil du temps. Si des baux actuels ont été signés en 2016 à environ 32 $ le pied carré, il ne faut pas présumer que les futurs baux seront au même niveau ou à des niveaux supérieurs par pied carré.

Par conséquent, les revenus globaux générés par la propriété pourraient être inférieurs à l’avenir en raison de la baisse des tarifs de location. Bien entendu, la situation inverse pourrait également être présente, indiquant une hausse des taux de location et une opportunité d’augmenter les revenus à l’avenir.

Tendances d'occupation

Les changements d'occupation peuvent être basés sur des tendances macro ou microéconomiques, l'offre d'espace disponible à louer sur un marché ou de nombreux autres facteurs. Lorsque de nouvelles propriétés sont construites et introduites sur le marché (ajoutant plus d'espace disponible à la location) sans augmentation correspondante du nombre de locataires à la recherche d'espace, le taux d'occupation sur un marché a tendance à baisser et les propriétaires commencent souvent à rivaliser pour attirer les locataires en abaissant les taux de location. ou offrir plus de concessions.

Les changements dans les tendances d’occupation sont souvent un indicateur avancé de l’évolution des tarifs de location. Comme mentionné ci-dessus, lorsque la quantité d’espace disponible augmente, le taux de location a tendance à baisser. La relation inverse est également présente, ce qui entraîne une augmentation des tarifs de location à mesure que la quantité d'espace disponible se rapproche de l'occupation complète.

Absorption

L'absorption et l'occupation sont étroitement liées, l'absorption représentant la quantité d'espace loué au cours d'une période de temps donnée. L'absorption est une indication de l'activité de location sur un marché. Des taux d'absorption élevés par rapport à l'espace disponible témoignent d'un marché de location actif, tandis que de faibles taux d'absorption traduisent une faible activité de location.

Il existe deux types d'absorption : nette et brute. L’absorption brute mesure la quantité totale d’espace loué sur un marché donné. L’absorption nette mesure la quantité totale d’espace loué sur un marché donné moins la quantité totale d’espace libéré sur ce même marché. Bien qu’il soit utile d’examiner l’absorption brute, l’absorption nette fournit une bien meilleure indication de la direction dans laquelle évolue un marché.

Nouvelle offre

Toute nouvelle propriété prévue ou en cours de développement pourrait représenter un risque pour les propriétés existantes, pour plusieurs raisons. La première est que les nouvelles propriétés augmenteront la quantité d’espace disponible sur un marché, ce qui pourrait perturber l’équilibre offre/demande sur ce marché et entraîner une érosion des taux d’occupation et de location. L’autre est que les nouveaux développements incluent souvent un design moderne et des équipements attrayants pour les locataires. Les propriétés plus anciennes peuvent avoir du mal à rivaliser pour les locataires si la propriété plus ancienne est physiquement ou fonctionnellement obsolète par rapport à la nouvelle propriété. Les nouveaux développements et les terrains disponibles pour de nouveaux développements doivent être soigneusement analysés afin de déterminer la probabilité d'une concurrence future qui pourrait être introduite sur un marché.

Fondamentaux de financement (LTV, taux d’intérêt et NCF)

À moins qu’une propriété ne soit achetée sans aucun effet de levier (dette hypothécaire), ce qui est très rare, la propriété aura un paiement pour le service de la dette qui devra être déduit du flux de trésorerie net final réalisé par la propriété. Cette dette comprendra généralement un prêt senior et parfois une dette mezzanine et/ou un financement en fonds propres privilégiés.

Renvoyer les métriques

La capacité du DCF à afficher de nombreuses mesures de rendement est un élément qui le distingue des autres méthodes d’évaluation. Ces mesures incluent la VAN, le TRI et les calculs multiples des capitaux propres. La VAN et le TRI, qui prennent en compte les applications de valeur temporelle de l'argent, sont traités en détail dans d'autres articles d'analyse, nous n'entrerons donc pas dans les détails ici.

Les éléments ci-dessus sont les principaux composants du DCF, mais il existe de nombreuses sous-catégories d’analyse qui doivent être effectuées au sein de chacun d’entre eux. De plus, aucun des composants ne doit être considéré isolément. Ils sont tous interconnectés et liés, les uns dépendant des autres afin d'affiner et de réviser les hypothèses afin de refléter avec précision la performance de la propriété au fil du temps.

Quels sont les avantages du cash-flow actualisé (DCF) ?

Alors que l'approche d'évaluation par capitalisation des revenus et par comparaison des ventes est utile pour comprendre la valeur marchande d'une propriété à un moment donné, l'approche DCF permet à un analyste de comprendre la valeur de la propriété sur toute la période de détention prévue.

Le DCF inclut les flux de trésorerie sur la période de détention, ainsi que tout bénéfice provenant de la vente de la propriété dans le futur, en tenant compte de facteurs qui ne sont pas inclus dans l'approche de capitalisation des revenus ou de comparaison des ventes.

De plus, la robustesse du modèle DCF oblige les analystes à considérer tous les facteurs qui définiront la valeur à long terme retirée de la propriété. Ce n’est pas parce que quelque chose n’est pas inclus dans un modèle qu’il ne reviendra pas vous mordre.

En fait, ce sont souvent les facteurs qui ne sont pas ou mal pris en compte qui finissent par causer des problèmes majeurs pour une propriété à terme. Bien qu’il soit impossible de prédire l’avenir avec précision, une analyse DCF bien construite devrait permettre aux investisseurs de réfléchir et d’intégrer autant de facteurs que possible.

Quels sont les inconvénients de l’actualisation des flux de trésorerie (DCF) ?

Les décisions d’investissement et de tarification sont souvent prises sur la base des résultats des modèles DCF. Toutefois, la qualité de ces modèles dépend des hypothèses formulées pour les différentes composantes du modèle. Par exemple, si les analystes prévoient des taux de croissance des loyers qui s’avèrent nettement supérieurs aux taux de croissance réels, le rendement global pour l’investisseur pourrait donc être nettement inférieur à ce qui avait été projeté.

L'application efficace de la méthode de valorisation DCF dépend fortement de la capacité de l'analyste à fournir des hypothèses précises. Souvent, des experts sont nécessaires pour fournir des conseils sur les tendances du marché, les financements favorables et d’autres éléments nécessaires à la construction d’un modèle DCF de haute qualité.

Conclusion

L’utilisation de la méthode DCF pour valoriser un immobilier commercial est privilégiée par les professionnels du secteur. L'exhaustivité des hypothèses et la comptabilisation de la performance à long terme d'une propriété réduisent les risques liés aux inconnues et donnent une bien meilleure idée de la valeur d'investissement d'une propriété.

De plus, des simulations peuvent être exécutées pour avoir une idée des retours sur investissement dans différentes conditions immobilières, économiques et financières qui pourraient survenir à l'avenir. Effectuer une analyse de scénario du « pire des cas », du « scénario de base » et du « meilleur des cas » peut être extrêmement utile pour prendre des décisions d’investissement éclairées, un processus qui est beaucoup plus précieux en utilisant la méthode DCF que d’autres approches.

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