Mise à jour du marché de l'immobilier commercial aux États-Unis - février 2023

Deux mois après le début de 2023, et j'attends toujours que les basses baissent...

De nombreuses questions ont été soulevées sur les marchés l’année dernière, et cette année semble prête à apporter de nombreuses réponses – mais pas encore. Actuellement, les marchés sont dans une période de transition. La période est caractérisée par des interprétations mitigées des données qui reflètent une économie en plein essor qui ralentit mais ne s’arrête pas.

Les avis sur les marchés de capitaux sont divergents, les marchés de la dette anticipant un atterrissage brutal tandis que les marchés d’actions s’attendent à un atterrissage en douceur. Dur ou mou, un « atterrissage » est attendu. Les perspectives divergentes de ces segments du capital ont conduit à une convergence plus élevée des corrélations entre actifs. C’est une raison de croire que la période actuelle est une période de transition car ces corrélations se maintiennent rarement longtemps.

Points de vue divergents sur les marchés de capitaux

Alors que le débat sur l'atterrissage fait rage entre les investisseurs en titres de créance et en actions, le coût plus élevé du capital, la volatilité des marchés et une inflation bien supérieure à l'objectif de la Fed incitent les sources de capitaux à rester prudentes. Pour la CRE, cela se reflète dans le pipeline d’émission de CMBS considérablement plus lent et dans le recul continu des prêteurs bancaires.

Prêts bancaires pour la CRE

Avec moins de capitaux accessibles et un coût presque deux fois plus élevé qu’il y a un an, moins de transactions ont un sens économique aux prix actuels. Cela ralentit le volume des transactions et la découverte des prix, car le prix d'entrée qu'un acheteur potentiel exige pour atteindre les objectifs de rendement requis pour couvrir les coûts de financement ne peut pas être atteint avec le prix exigé par les vendeurs potentiels.

Je crois que quelque chose doit céder et cédera en 2023. L’incertitude actuelle est largement attribuée à la hausse des taux d’intérêt visant à maîtriser l’inflation galopante. Cette hausse des taux augmente le coût du capital, ce qui a conduit aux perspectives divergentes évoquées ci-dessus et perturbé le comportement du marché. Le coût du capital continuera d’être le principal déterminant du fonctionnement plus large du marché des capitaux et de l’immobilier résidentiel. Cependant, je pense qu’un facteur plus précis de l’incertitude du marché est le coût net réel attendu du capital – qui prend en compte non seulement le taux de base du capital (c’est-à-dire le taux sans risque), mais également l’inflation et le risque de défaut. Les taux de base continuent d’augmenter, l’inflation est élevée, bien qu’en baisse, et le risque de défaut augmente (les défauts sont procycliques) – le coût net réel du capital est très élevé et en hausse. Lorsque ce coût du capital cessera d’augmenter (se stabilisera ou diminuera), nous commencerons à voir les marchés commencer à fonctionner plus normalement.

En attendant, voici quelques développements clés qui ont récemment retenu mon attention :

Économie

La Banque mondiale a réduit de moitié ses perspectives de croissance pour 2023 depuis juin 2022 et a mis en garde contre une récession mondiale. Elle table sur une croissance mondiale de 1,7% en 2023. Les hauts responsables de l'institution ont souligné le resserrement des conditions financières, le lourd endettement contribuant à un affaiblissement des investissements et le risque de défaillance des entreprises. Le taux de croissance prévu est l’un des plus faibles des dernières décennies, mais il s’améliorera d’ici 2024.

Aux États-Unis, le modèle de récession de la Banque fédérale de réserve de New York implique une probabilité de 47 % qu'une récession se produise au cours des 12 prochains mois, la probabilité la plus élevée depuis 1982. L'économie américaine a connu une croissance annuelle de 2,9 % au 4T22, contre 3,2 % auparavant. % au 3T22 ; à titre de référence, à pareille époque l'année dernière, la croissance économique était de 1%, contre 5,7% en 2021.

La crise du plafond de la dette américaine se poursuit à Washington, car les tensions bipartites retardent la solution. Selon la secrétaire au Trésor Janet Yellen, les États-Unis ont jusqu’en juin 2023 avant de faire défaut sur leur dette. Dans le passé, le Congrès a relevé le plafond de la dette ou révisé la définition du plafond de la dette 78 fois depuis 1960. Alors que les négociations s'éternisent, le Congrès a souligné que les États-Unis ne feraient pas défaut.

Comme prévu, la Fed a ralenti son rythme de resserrement à 0,25 %, après une hausse de 0,5 % en décembre et une série de quatre hausses de 0,75 % terminées en novembre. La fourchette cible des fonds fédéraux s'établit désormais entre 4,50 % et 4,75 %.

Les marchés de capitaux

Alors que la Fed a clairement indiqué (et continue d’exprimer) son intention d’augmenter davantage ses taux avant de faire une pause, les marchés ont jusqu’à présent intégré en 2023 moins d’un mouvement supplémentaire de 25 points de base des taux. Les investisseurs prévoyaient qu’ils diminueraient d’ici le second semestre ; cependant, ces anticipations ont été révisées après les très bons chiffres de l’emploi.

Le rendement des bons du Trésor américain à 2 ans a augmenté d'environ 35 points de base pour atteindre 4,50 % début février alors que les investisseurs ont commencé à intégrer la position généralement belliciste de la Fed. La hausse des rendements à court terme a poussé l'écart de la courbe des taux 10s/2s à -86 points de base début février, le niveau le plus inversé depuis 42 ans.

Les résultats de l’année complète et du 4T22 sont en cours pour les sociétés publiques américaines. Alors que 7 des 10 composants de l'indice S&P 500 ont publié leurs résultats pour le 4T22, le bénéfice par action mixte (qui combine les données publiées avec les estimations pour ceux qui n'ont pas encore publié de rapport) montre que les bénéfices ont diminué de 5 %. Dans le même temps, les ventes ont augmenté d'environ 4,7 % par rapport au même trimestre de l'année dernière, selon les données de FactSet Research. Environ 70 % des journalistes ont dépassé les attentes du consensus en matière de BPA, en dessous de la moyenne sur un an de 75 % et de la moyenne sur cinq ans de 77 %.

Immobilier commercial

Sur la base des objectifs des analystes, FactSet rapporte que le secteur immobilier devrait connaître les plus faibles augmentations de prix de l'année. Le secteur présente les plus petites différences à la hausse entre le prix cible ascendant et le prix de clôture.

La disponibilité et le coût du capital de la CRE continuent de freiner l’activité de transaction et l’investissement. Les banques représentant environ 35 à 40 % de tous les prêts CRE ont déclaré au 1T23 qu'elles continuaient de resserrer les normes de souscription pour tous les prêts CRE (développement, multifamiliaux et commerciaux). Environ 80 % des banques ont signalé un resserrement pour l'immobilier résidentiel, avec une plus grande proportion de resserrements pour le développement (~ 85 %) et un resserrement moindre pour le multifamilial (~ 78 %).