Naviguer dans les cycles immobiliers

Après plus d’une décennie de hausse dans le secteur de l’immobilier commercial, les investisseurs changent de vitesse pour faire face au ralentissement du marché. Même pour les vétérans du secteur, trouver des opportunités – et éviter les risques potentiels de baisse – présente de formidables défis.

Les investisseurs agissent avec prudence face à des vents contraires qui incluent désormais le ralentissement de la croissance économique, la persistance d’une inflation élevée et la restriction du crédit. Mais le plus grand défi à venir réside peut-être dans l’incertitude entourant le coût du capital, tant du côté de la dette que des capitaux propres. "C'est une question extrêmement fondamentale, et c'est pourquoi je pense que tout le monde en débat, et en grande partie en marge, parce que nous ne savons pas où elle va aboutir", déclare Jeb Belford, directeur général et directeur des investissements chez*$*.Partenaires Clarion.

Belford a participé à une table ronde sur Naviguer dans les cycles immobiliers à la conférence Altus Connect 2023. Tout au long de la discussion, un thème clé a émergé : comment les acteurs de l’industrie naviguent-ils dans un cycle semé d’incertitudes ? « Une grande partie de cette incertitude vient du fait que vous ne savez tout simplement pas où les choses vont évoluer à court terme, et encore moins à long terme », explique Richard Kalvoda, président d'Altus Analytics Americas.

L'incertitude entourant l'évolution des coûts du capital, des évaluations immobilières et du marché de l'investissement dans son ensemble a conduit les investisseurs à se montrer généralement réticents à prendre des risques, ajoute Brandon Flickinger, autre panéliste, directeur général principal et co-directeur des investissements chez*$*.Groupe d'investissement pont. « Nous passons beaucoup de temps avec notre base d’investisseurs, avec nos LP, pour essayer vraiment de communiquer notre opinion et notre point de vue sur la direction que prennent les choses », dit-il.

Même si cela varie selon la classe d'actifs, de nombreux propriétaires, emprunteurs et investisseurs sont « choqués » par ce qui se passe. « Si vous étiez prêteur et que vous aviez accordé un prêt de 55 à 60 % sur un actif de bureau stabilisé, vous n'auriez jamais pensé que votre situation pourrait être sous-marine », explique Flickinger. Du côté industriel, la classe d’actifs se comporte très bien. Cependant, il existe certaines structures de capital brisées dans lesquelles les gens ont acheté des actifs de longue durée et les ont financés avec des dettes à taux variable à court terme, ce qui crée un ensemble de problèmes différents. "Il devient donc de plus en plus important que nous parlions de cela classe d'actifs par classe d'actifs, plutôt que des taux plafonds, du crédit ou simplement de l'immobilier", ajoute-t-il.

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Après 10 hausses consécutives des taux, la Fed a pris une pause avant de nouvelles hausses lors de sa réunion de juin. Cependant, il existe encore un large éventail d’opinions sur l’action future de la Fed, sur la stabilisation des taux d’emprunt à long et à court terme et, en fin de compte, sur ce que cela signifie pour les taux plafonds. La Fed indique que le taux des fonds fédéraux sera d’environ 5,4 % d’ici la fin de l’année, tandis que le marché prévoit qu’il va baisser.

« Pour moi, ce qui est si intéressant, c'est qu'il existe une grande divergence d'opinions sur la question de savoir où cela va se régler. C'est essentiellement la raison pour laquelle nous ne constatons pas de niveaux de transactions », explique Belford. Il n'existe aucune certitude quant à savoir si le marché va revenir à un monde où le coût du capital est relativement plus faible ou si l'environnement des taux est désormais sensiblement différent, dit-il.

Flickinger s'attend à taux d'intérêt pour rester aux niveaux actuels, ou potentiellement augmenter légèrement d'ici début 2024. Tous les présidents régionaux de la Fed semblent être assez uniformes dans leur communication au marché selon laquelle ils sont déterminés à lutter contre une inflation plus élevée. «Je pense que cela va se traduire par des résultats plus élevés pendant plus longtemps», dit-il. « Nous avons constaté une diminution de la croissance de l’inflation, mais je ne vais certainement pas parier contre la Fed. Je pense que c'est plus élevé pendant plus longtemps.

Le point de vue optimiste est que les coûts du capital reviennent davantage au marché d’avant la pandémie, où les taux de capitalisation se situaient dans les 4 avec un Trésor à 10 ans à 2,5 %. Un autre scénario pourrait placer le taux du Trésor à 10 ans à 4 %, potentiellement avec des taux de capitalisation dans les 5 premiers. « En tant qu’entreprise, nous aurions tendance à dire que nous nous situons quelque part au milieu, peut-être du côté légèrement optimiste du milieu », note Belford.

La question qui se pose aux gestionnaires de placements est de savoir quoi faire maintenant. Ne faites-vous rien et attendez que les taux d’intérêt se stabilisent pour ensuite effectuer des transactions ? Ou existe-t-il des opportunités dont les investisseurs peuvent profiter aujourd’hui ? La façon dont Clarion perçoit le marché actuel est que s’ils peuvent évaluer les actifs à la baisse, et que cela fonctionne toujours, si le marché tourne à la hausse, alors le résultat semble vraiment bon. « Si le prix d'un actif est moyen ou plus optimiste, nous ne sommes pas un acheteur. C'est donc la façon dont nous avons choisi de naviguer sur le marché », ajoute Belford.

À la recherche d'opportunités d'investissement

Les investisseurs ont été confrontés au manque de transactions et à des écarts acheteur-vendeur importants dans la plupart des cas. Même si les bonnes opportunités d’achat sont rares, elles existent, en particulier lorsque les gens ont besoin de vendre pour une raison quelconque. « Certaines transactions survenues au cours des six ou huit derniers mois confirment, à notre avis, ce scénario plus négatif », déclare Belford. "Et par conséquent, vous vous sentez à l'aise de les acheter et d'y investir maintenant – mais il n'y en a pas beaucoup – et c'est tout le problème de l'espace."

Les transactions événementielles sont plutôt la norme dans un environnement où les volumes de transactions sont en baisse de 50 à 65 %. Cependant, une vente événementielle ne signifie pas nécessairement qu’il se passe quelque chose au niveau des actifs, ajoute Flickinger. Bridge a acquis un actif industriel stabilisé début 2023 car le vendeur avait un besoin de liquidités résultant de certaines difficultés liées à son activité d'exploitation non immobilière. Il existe donc des opportunités intéressantes dans le domaine de la cession-bail, en particulier parmi les sociétés de qualité inférieure à investissement qui ont vu leurs coûts d'emprunt monter en flèche, dit-il.

En outre, on s’attend à ce que le secteur commence tout juste à voir apparaître sur le marché de nouvelles opportunités du côté de la dette résultant de la vente de pools de prêts. Il sera très intéressant de voir comment les emprunteurs et les prêteurs se comportent dans des situations où soit il s’agit d’un type de propriété saine et où il y a un problème de recapitalisation, soit si la situation est un problème à la fois de fondamentaux et de recapitalisation.

Une grande partie des tensions émergentes liées aux prêts seront probablement concentrées dans le secteur des bureaux. « Je pense qu'il faudra deux à trois ans avant que nous sachions à quoi ressemblera l'avenir des investissements dans les bureaux », déclare Flickinger. « Si quelqu'un sait comment garantir la valeur résiduelle d'un immeuble de bureaux dont le prix n'est pas à la baisse, j'aimerais vous offrir un dîner. » Malgré l’incertitude quant à l’impact du travail à distance sur la demande d’espaces de bureaux, le secteur constate un écart croissant entre les propriétés « nantis » et « démunis ».

Bien que les bureaux soient devenus « l’enfant modèle » qui doit être résolu, il est également important de noter que les bureaux représentent une part plus petite du marché immobilier global, représentant environ 20 % de l’indice NCREIF ODCE. La majorité des investissements est en autres secteurs tels que les secteurs industriels, multifamiliaux, de vente au détail et alternatifs. « Vous disposez d'une grande partie de notre espace où les fondamentaux semblent toujours très bons », déclare Belford. En fait, les fondamentaux de secteurs tels que l'industrie, le multifamilial, le commerce de détail de première nécessité et certaines alternatives, comme le self-stockage, semblent très solides, ajoute-t-il. Les défis dans les bureaux, ainsi que dans certains segments du commerce de détail, sont susceptibles d’entraîner davantage de mouvements de capitaux vers d’autres segments du marché immobilier qui sont mieux positionnés pour la croissance ou la résilience en cas de ralentissement.

La poudre sèche attend sur la touche

L’opinion commune est qu’il reste encore une quantité importante de capitaux en marge qui n’ont pas encore été déployés. Si l’on examine la période précédant la pandémie, ainsi que les 12 à 18 mois précédant l’accélération des hausses de taux de la Fed, nous avons constaté une activité de transaction robuste. L’activité a commencé à ralentir considérablement au second semestre 2022. Le « sentiment instinctif » sur le marché est que le capital est toujours là.

En outre, il existe d’importants capitaux inexploités dans le domaine de la gestion de patrimoine aux États-Unis. L’univers total des capitaux investissables pour les particuliers, les retraites et autres institutions se situe entre 600 000 et 700 000 milliards de dollars. Cependant, il existe une pénétration d'environ 2 à 3 % dans les actifs alternatifs – immobilier, crédit privé et capital-investissement, note Flickinger. La plupart des grands gestionnaires d'investissement orientent leur croissance autour du capital en aval et font passer cette part de marché ou cette allocation de 2 à 3 % actuellement à 5 % ou plus. Ainsi, même si l’incertitude à court terme ralentit les entrées de capitaux, il existe un potentiel d’entrées de capitaux très robustes à long terme.

La grande question est de savoir que faudra-t-il pour retirer les capitaux des marges et dégeler le marché des transactions ? La réponse simple est une plus grande clarté sur les coûts d’investissement. On s’attend à ce que la plupart des investisseurs ne soient pas à l’aise pour investir tant qu’il n’y aura pas un accord sur les prix, ce qui signifie que les investisseurs doivent d’abord savoir où va se situer le coût de la dette.