Immobilier commercial aux États-Unis – Quatre thèmes à surveiller en 2023

Alors que les résultats du troisième trimestre sont terminés et qu'il ne reste plus que quelques semaines pour 2022, l'attention s'est tournée vers 2023. Même si les perspectives et les commentaires prospectifs ne manquent pas, c'est le bon moment pour faire le point sur les +11 derniers mois et les marchés immobiliers commerciaux actuels en perspective avant le début de la nouvelle année. Nous cherchons à mettre en évidence quelques-uns des thèmes clés de l’immobilier commercial américain (CRE) qui ont retenu notre attention tout au long de 2022 et à partager certains de nos points de vue sur les thèmes qui, selon nous, pourraient rester pertinents ou prendre de l’importance en 2023.

Bilan de 2022

Toile de fond macro

Après l’année exceptionnelle qu’a été 2021, 2022 avait une tâche de taille à remplir. Au cours des premiers mois de 2022, il y a eu peu de signes de ralentissement de l’économie et des marchés ; cependant, l’incertitude grandissait quant à la durée de cette période faste.

Le sentiment du marché est resté globalement positif, avec toutefois un ton de plus en plus prudent. Cette positivité était étayée par la plupart des données de ces premiers mois. Bon nombre des mesures économiques clés s’étaient rétablies et stabilisées ; une grande partie des politiques d’urgence liées à la pandémie, qui ont conduit à des quantités massives de liquidités sur les marchés, ont disparu ou sont en train de disparaître ; L’appétit pour le risque des investisseurs était toujours présent étant donné que les capitaux étaient disponibles, et les valorisations des actifs risqués semblaient raisonnables, même si elles étaient un peu élevées.

Au cours des premiers mois de 2022, la plupart des acteurs du marché étaient concentrés sur la forte inflation qui semblait imprégner toutes les classes d’actifs. L’attention et le débat intenses du marché se sont concentrés sur cette mesure car, après avoir contribué à restaurer la stabilité et la santé du marché du travail, l’inflation est devenue la principale cible de la Réserve fédérale. Pour lutter contre l’inflation, la Fed augmenterait ses taux et mettrait ainsi fin à l’environnement de taux d’intérêt extrêmement bas qui durait en grande partie depuis fin 2008.

Alors que le marché pouvait anticiper le changement de direction des taux d’intérêt et donc la hausse des coûts de financement, la vitesse et la destination finale des taux étaient inconnues. Ainsi, lorsque la Fed a commencé ses hausses de taux en mars 2022, le sentiment du marché a commencé à changer. À mesure que les coûts de financement augmentaient, le sentiment a changé, les capitaux ont commencé à se replier et de nombreuses valorisations d’actifs à risque ont été mises sous pression. Ce cycle d’événements s’est poursuivi alors qu’il est devenu évident que la Fed ne voyait pas la réponse à l’inflation qu’elle espérait et a procédé à des hausses de taux à un rythme jamais vu depuis des décennies.

Combinés au resserrement de la politique monétaire américaine, qui à lui seul a soulevé d’importantes incertitudes, de nombreux autres risques sont apparus au premier plan pour les comités d’investissement et les répartiteurs de capitaux jusqu’en 2022. Pour beaucoup, un ton d’aversion au risque est devenu dominant, à mesure qu’une plus grande attention était portée à l’évaluation et à la gestion. des risques. Les sujets de discussion étaient : la volatilité du marché, le coût/disponibilité du financement, la valorisation, l'inflation et le risque de récession – les risques habituels suspectés. Mais à ce mélange s’ajoutent également des risques moins fréquents, notamment : l’inflation, la pandémie, le changement climatique et la géopolitique. La présence simultanée de ces risques « normaux » et « anormaux » a fait que le deuxième semestre 2022 une période particulièrement difficile.

CRE américaine

Ces tendances macroéconomiques et ces perspectives dégradées pour 2023 ont imprégné toutes les classes d’actifs investissables, y compris la CRE américaine. Toutefois, la CRE américaine n’a pas été affectée dans l’immédiat. Alors que les fonds de placement immobilier (REIT) cotés en bourse ont effectivement subi des pressions sur le prix de leurs actions plus tôt, lorsque le marché boursier dans son ensemble a commencé à réévaluer ses prix, les CRE privées américaines (mesurées par l'indice NCREIF ODCE) ont continué d'afficher des rendements positifs tout au long du troisième trimestre.* $*

Le rendement de l'ODCE Property est tombé à seulement 0,4 %, le rendement de l'appréciation étant devenu négatif au troisième trimestre 2022, mettant fin à une séquence de 8 trimestres consécutifs de croissance d'une période à l'autre.

Début 2022, l’attractivité relative de la CRE américaine par rapport à d’autres classes d’actifs a été mise en avant, compte tenu de ses solides antécédents dans des environnements inflationnistes. Cependant, vers le milieu de l’année, il est devenu clair que l’environnement de taux d’intérêt plus élevés et le retrait de nombreux prêteurs ont considérablement ralenti les activités de transaction et soulevé des questions sur les valorisations boursières appropriées – en particulier à l’approche d’une probable récession.

Ce changement pessimiste inattendu a été capturé sur un récent webinaire Altus, lorsque les professionnels du secteur CRE présents ont indiqué qu’ils étaient pris de court d’ici 2022.

Tendances CRE 2023 à surveiller

Malgré l’appel consensuel à une récession en 2023, l’incertitude restera probablement élevée.

Pendant une grande partie de 2021 et 2022, les discussions sur le marché et sur la CRE se sont concentrées sur les niveaux de points de données spécifiques (par exemple, les prix, les volumes de transactions), même si ceux-ci resteront des mesures importantes, l'accent sera ajusté sur les taux de changement et les sensibilités de ces mesures pour d'autres pilotes de macro.

Cette nuance peut paraître subtile, mais elle représente le retour d’une conscience et d’une gestion accrues des risques. Parmi les autres tendances, spécifiques à la CRE américaine, à surveiller en 2023, citons :

Retarification et annulation des retours

Les résultats du NCREIF ODCE du troisième trimestre ont montré que les secteurs industriels et les appartements ont continué à surperformer les bureaux et les commerces de détail. Cependant, par rapport au trimestre précédent, c'est le contraire qui s'est produit. D'un trimestre à l'autre, les secteurs de l'industrie et des appartements ont connu une baisse plus prononcée, principalement due à un effet de rendement négatif.

L'effet de rendement négatif, qui représente une réévaluation du risque, a touché tous les secteurs immobiliers, mais a frappé le plus durement les secteurs industriels et les appartements. Bien que l’effet négatif sur les rendements dans tous les secteurs dans un environnement de hausse des taux soit intuitif, il semble que tous les flux de trésorerie ne soient pas évalués de la même manière, dans la mesure où les flux de trésorerie des secteurs industriels et des appartements restent plus importants que ceux des commerces de détail et des bureaux. Cette tendance à la révision des prix et à l’inversion des rendements mérite d’être surveillée dans les périodes à venir.

Coût du capital pour rester au premier plan

Le 30 novembre, le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, a signalé que la Fed serait ralentir le rythme des hausses de taux. La nouvelle a été bien accueillie par l'ensemble des marchés américains le jour même de son annonce.

Toutefois, un ralentissement du rythme de la hausse ne signifie pas un renversement des taux. Si une transaction n’a pas pu être conclue début novembre, il est peu probable qu’elle le soit après la prochaine hausse des taux de la Fed, même si cette hausse était inférieure de 25 points de base à la hausse précédente. Jusqu’à ce que les taux d’intérêt et les coûts de financement se stabilisent, le volume des transactions restera probablement difficile et en baisse.

La mentalité d’aversion au risque de nombreuses sources de capitaux, combinée à l’environnement général du secteur, non seulement ralentira les volumes de transactions, mais amènera également l’attention sur la diligence raisonnable des transactions vers une approche davantage axée sur les flux de trésorerie et sur le rendement.

Nouvelle bifurcation dans la performance du secteur immobilier

La pandémie a été un choc pour nous collectivement en tant que société et individuellement en tant que personnes. Beaucoup voudront peut-être mettre la pandémie dans le passé et reprendre la vie telle qu’elle était avant la pandémie.

Cependant, la pandémie a modifié la façon dont nous interagissons les uns avec les autres et avec notre espace, et ces changements ont modifié la demande de CRE. Ce changement de demande a créé des bifurcations entre et au sein des secteurs immobiliers.

Le plus évident a été celui des bureaux, qui ont nettement sous-performé sur plus d’un an. Même si le secteur immobilier dans son ensemble ne se porte pas bien, il existe encore de nombreux actifs « trophées » qui montrent peu de signes d’inquiétude et restent très demandés. Il ne s’agit pas vraiment d’un jeu à somme nulle, mais ces bifurcations conduiront à un scénario « le gagnant prend le plus » – les meilleures propriétés attirant la demande réduite.

Qu’est-ce qui constitue le « noyau » ?

En lien avec la bifurcation évoquée ci-dessus, le concept d’actifs « de base » peut être affiné. En l’espace d’une décennie, la composition des portefeuilles ODCE a considérablement changé ; et la plupart des changements de mixité se sont produits au cours des cinq dernières années.

Les bureaux qui représentaient auparavant environ 40 % de la valeur des fonds de l'ODCE représentent désormais moins de 25 % de la valeur du portefeuille. Les pondérations de la valeur au détail ont été réduites à 10 %. Et ces deux secteurs, qui représentaient autrefois environ 55 % de la valeur totale des fonds, ne représentent désormais collectivement qu’environ un tiers. Et cette part réduite dans ces deux domaines a en réalité été reprise ou remplacée par l’exposition au secteur industriel, qui est passée de 14 % à plus de 30 %.

L’aspect le plus important de ces changements structurels, et nous avons examiné les données, concerne les niveaux de performance qui se sont manifestés secteur par secteur, par opposition aux décisions d’investissement de portefeuille. 2023 pourrait être le début de la conversation sur ce que signifie être « central » ?