Mise à jour du marché de l'immobilier commercial aux États-Unis - juillet 2023

Défier la gravité

Malgré le resserrement monétaire agressif de la Réserve fédérale, la résilience de l’économie américaine a défié les attentes initiales de nombreux économistes et les appels à une récession en 2023. Alors que la Réserve fédérale a clairement indiqué qu’un nouveau resserrement était probable dans les mois à venir, les marchés et les investisseurs ont récemment repris confiance dans la possibilité d’un atterrissage en douceur.

Après plusieurs mois de remise en question des discussions et des orientations de la Fed, les investisseurs et les marchés des capitaux semblent plus alignés sur les orientations de la Réserve fédérale qu’à tout autre moment du cycle de resserrement agressif de la banque centrale. Après avoir fait une pause dans ses nouvelles hausses lors de sa réunion de juin, la Fed devrait poursuivre ses hausses (25 points de base en juillet), car elle gère davantage l'inflation et vise à éviter une rupture des marchés ou de l'économie.

Figure 1 – L’absence de menaces systémiques évidentes incite de nombreux investisseurs à espérer un deuxième semestre 2023 meilleur que prévu.

L’« atterrissage en douceur » est-il de nouveau sur la table ?

Alors, un atterrissage en douceur est-il de retour sur la table ? L’inflation est élevée, mais en baisse ; le marché du travail reste tendu, mais montre des signes de relâchement ; les plus grandes banques ont réussi leur test de résistance et aucune autre banque n’a fait faillite depuis les déboires du mois de mars. Les choses semblent évoluer dans le bon sens pour un atterrissage en douceur. L’absence de menaces systémiques évidentes pousse de nombreux investisseurs à espérer un deuxième semestre 2023 meilleur que prévu – malgré l’attente d’une hausse durable (inflation, taux d’intérêt).

Les marchés actions sont entrés en territoire haussier au deuxième trimestre 2023, alors que l’enthousiasme suscité par l’intelligence artificielle (IA) a alimenté quelques-unes des plus grandes entreprises technologiques, ce qui a fait grimper les indices généraux. Bien que peu de gens doutent de cette technologie impressionnante et que beaucoup d’autres puissent en voir le potentiel, il y a eu peu de cas d’application généralisée réussie. Néanmoins, la réaction du marché rappelle que les investisseurs évaluent les flux de trésorerie futurs attendus. Même si une grande partie de la fanfare a contribué à stimuler les cours des actions et les indices, les marchés privés sont restés largement silencieux ou intacts.

Même avec un optimisme renouvelé quant aux perspectives d'un atterrissage en douceur, les investisseurs accordent une attention particulière aux performances et aux prévisions des entreprises tout au long de la saison des résultats du deuxième trimestre, car le plein effet de la hausse rapide des taux d'intérêt ne s'est pas encore pleinement fait sentir. Et même si l’économie dans son ensemble est capable d’éviter une récession, de nombreux secteurs restent vulnérables à un environnement « plus élevé pendant plus longtemps », soit en raison de leur endettement, de leur capacité à gérer les dépenses et à protéger les marges bénéficiaires, ou les deux. L’auteur est d’avis qu’en l’absence de récession pure et simple, le scénario d’un ralentissement continu et concentré sur l’industrie, caractérisé par une baisse des bénéfices, une détérioration de la qualité du crédit et une baisse des valorisations, est toujours d’actualité.

Les progrès continus sur le front de l’inflation devraient être quelque peu rassurants, confirmant que la hausse des taux d’intérêt fonctionne dans une certaine mesure. Cependant, l’inflation reste supérieure à l’objectif et de nombreux marchés ont été considérablement perturbés, ce qui soulève la question suivante : la Fed va-t-elle jeter le bébé (stabilité économique et des marchés) avec l’eau du bain (inflation) ? Il semble que nous devrions mieux comprendre la réponse à cette question au cours des prochains trimestres.

CRE s'en prend au menton

L’un des secteurs les plus touchés jusqu’à présent et qui devrait continuer à l’être est celui de l’immobilier commercial (CRE). La CRE a subi un double coup dur : 1) la hausse du coût du capital et 2) l’impact indirect, mais persistant, des difficultés bancaires régionales du mois de mars. Ces deux facteurs ont remis en cause la confiance manifestée par le manque d'activité de transaction cette année et le désir d'une plus grande découverte des prix. Au moment d’écrire ces lignes (fin juillet), les mesures globales du premier semestre 2023 montrent une réduction de près de moitié de l’activité d’investissement dans tous les types de propriétés.

Figure 2 - Nombre trimestriel de transactions CRE (% de variation sur un an)

Figure 3 - Volume trimestriel en dollars des transactions CRE (variation en %)

Voici les principaux développements qui ont retenu mon attention au cours des dernières semaines :

Économie

Pendant son témoignage semestriel au Congrès sur la politique monétaire, le président de la Réserve fédérale américaine, Jerome Powell, a informé les législateurs que même si le rythme des hausses de taux de la Fed a ralenti, de nouvelles hausses de taux sont prévues plus tard cette année. Powell a mentionné qu’une majorité significative des membres du Comité fédéral de l’Open Market prévoient deux autres hausses de taux. Les décisions sur les ajustements tarifaires seront prises progressivement lors des réunions. Cependant, Powell a reconnu que la réalisation de l’objectif d’inflation de 2 % nécessiterait des efforts considérables. Il a également déclaré que les décideurs politiques anticipent une hausse du taux de chômage mais envisagent toujours une voie réalisable pour parvenir à un atterrissage en douceur de l'économie.

Confiance des constructeurs immobiliers américains a augmenté en juin (55 contre 50 en mai). Ventes des maisons existantes a diminué de 20,4 % en mai, tandis que les ventes de maisons neuves ont augmenté de 12,2 %. L'indice national des prix des logements Case Shiller a diminué de 0,2 % sur un an en avril, la première baisse depuis 2012. Les faibles stocks de logements existants ont profité aux constructeurs de logements neufs, les mises en chantier ayant augmenté de 21,7 % par rapport à l'année précédente.

Aux États-Unis, la masse salariale non agricole a augmenté de 209 000 en juin, en dessous des 230 000 attendus. Le taux de chômage est descendu à 3,6%. Le salaire horaire moyen est resté à 4,4 % sur un an. Malgré toutes ces données positives, elles pourraient ne pas affecter la décision de relever à nouveau les taux lors de la réunion de juillet de la Fed.

Les marchés de capitaux

Les rendements obligataires ont bondi en raison des minutes bellicistes du FOMC, du resserrement des marchés du travail et des craintes d'un déclin trop progressif de l'inflation, ce qui pourrait conduire à un problème persistant. Le rendement sur le Le bon américain à 10 ans a dépassé le niveau de 4%, atteignant un nouveau sommet pour 2023 et dépassant les niveaux pré-crise bancaire observés en mars.

Le Courbe des taux du Trésor américain à 2 ans / 10 ans s'est inversé et s'est rapproché des plus bas fixés en mars (près de -110 bps). Pour constater une inversion aussi profonde de la courbe des rendements, il faut remonter près de 40 ans en arrière. Les courbes de rendement inversées ont historiquement précédé les récessions.

Dans le Test de résistance annuel de la Réserve fédérale, les 23 banques américaines ont résisté avec succès à un scénario de récession sévère et ont maintenu leurs prêts aux consommateurs et aux entreprises. Cependant, les taux de pertes totales projetées sur les prêts variaient considérablement selon les banques participantes. Parmi les produits de prêt soumis à des tests de résistance, les cartes de crédit ont été les produits les moins performants. Et tandis que de nombreuses banques se sont habituées au test de résistance annuel, le vice-président de la Fed chargé de la supervision, Michael Barr, a effrayé de nombreuses banques et les marchés quand il a souligné qu'il pourrait y avoir un abandon de l'approche basée sur un modèle interne en faveur de la pondération de risque standardisée, qui nécessite beaucoup plus de capital réglementaire.

Alors que les résultats du deuxième trimestre commençaient, FactSet a indiqué qu'il s'attend à l'indice fera probablement état d'une baisse des bénéfices d'une année sur l'autre pour le deuxième trimestre, la troisième baisse trimestrielle consécutive.

Immobilier commercial

Les taux d’intérêt élevés, les craintes d’une détérioration de la qualité du crédit et la surveillance persistante des investisseurs et des régulateurs ont tous mis à l’épreuve les transactions de CRE au cours du premier semestre. Le nombre de transactions a considérablement diminué d'une année sur l'autre ; 22,4 000 propriétés ont été négociées au cours du premier semestre 2023, en baisse de 41 % par rapport à la même période de l'année précédente. En termes de volume en dollars, les 85,9 milliards de dollars du premier semestre 2023 étaient en baisse de plus de 53 % par rapport à la même période de 2022.

Le La Réserve fédérale, la FDIC, l'OCC et la National Credit Union Administration ont publié conjointement une déclaration de politique finale sur les aménagements et les séances d'entraînement en matière de prêts immobiliers commerciaux le 29 juin. Ces mises à jour, initialement proposées en 2022, restent pour l'essentiel inchangées dans la version finale.

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